Ces derniers mois, nous avons vu l’indice du dollar américain (DXY), qui suit la performance du dollar américain sur le forex par rapport à un panier de six autres devises, atteindre son plus haut niveau depuis 2017.
Ce dernier mouvement à la hausse s’est produit en tandem avec la propagation du coronavirus à travers le monde. Cependant, la hausse du dollar américain sur le forex était déjà bien engagée avant même que le virus ne devienne le principal sujet de discussion. Entre février et juillet 2018, le DXY a bondi de plus de 8%. Depuis janvier 2020, il a encore augmenté de 3%, avec une hausse de près de 6% à son plus haut niveau atteint à la fin du mois de mars. Mais qu’est-ce qui cause cette force du dollar sur le forex et qu’est-ce que cela signifie pour l’économie mondiale?
Assouplissement et resserrement quantitatif
Entre 2015 et 2018, la Réserve fédérale américaine a adopté un programme de resserrement quantitatif afin de faire reculer l’assouplissement quantitatif qui avait fait grimper son bilan de 925 milliards de dollars en 2008 à 4,5 billions de dollars en 2017. En 2017, la Fed a commencé à liquider , ou «normaliser», ce qui impliquait de rembourser progressivement la dette qu’elle avait émise sans émettre de nouvelles obligations, réduisant ainsi son bilan ainsi que l’offre de monnaie dans le système bancaire. Il avait déjà commencé à augmenter provisoirement les taux d’intérêt en 2015 lors de sa première hausse depuis 2008. Il a de nouveau augmenté en 2016 et continuerait à augmenter sept fois au cours des trois années suivantes, faisant passer le taux des Fed funds de 0,50% en 2016 à 2,25% à fin 2018.
Le resserrement de la Fed a provoqué une pénurie de dollars et un afflux massif de capitaux aux États-Unis. Cela s’est produit alors que les investisseurs du monde entier ont abandonné leurs monnaies locales au profit des rendements plus élevés et du marché boursier surperformant des États-Unis. La tendance a été intensifiée par les réformes fiscales du président Trump à la fin de 2017, qui ont conduit au rapatriement de dollars par les entreprises américaines et ont provoqué une nouvelle hausse des prix des actifs dans le pays. Elle a également été influencée par des politiques monétaires lâches et des taux d’intérêt négatifs en Europe et au Japon, qui combinaient de l’argent bon marché et une faible croissance aux perspectives de rendements plus élevés aux États-Unis.
Dette en dollars américains détenue par des étrangers
Fin janvier, la Banque des règlements internationaux (BRI) a publié ses indicateurs mondiaux de liquidité pour la période se terminant en septembre 2019. Elle a montré que la dette en dollars américains détenue par des emprunteurs non bancaires avait augmenté de 5% en glissement annuel pour atteindre un total de 12,1 billions de dollars. De cette somme, 3,8 billions de dollars étaient détenus dans les marchés émergents et les économies en développement. Il est important de garder à l’esprit que l’économie mondiale ralentissait déjà bien avant que les effets du coronavirus commencent à se faire sentir. Les marchés émergents avaient été secoués par les implications de la guerre commerciale américano-chinoise. L’indice MSCI Emerging Markets a affiché une certaine croissance pour 2019, mais il a été lent, n’atteignant même pas les sommets de 2018.
L’impensable s’est ensuite produit au début de cette année, car les rumeurs d’une pandémie mondiale ne se sont propagées que légèrement plus rapidement que le virus lui-même. Les marchés ont été mis en échec et tout le monde a commencé à vendre tout ce qu’il pouvait pour mettre la main sur autant de dollars américains que possible. À son plus bas niveau en mars, l’indice MSCI Emerging Markets a atteint des niveaux observés pour la dernière fois en 2016, les investisseurs se précipitant pour retirer des capitaux de ces marchés. L’énorme montant de la dette en dollars américains en cours, la fuite des capitaux et un ralentissement mondial qui s’est soudainement interrompu signifie qu’il n’y a pas assez de dollars pour rembourser ces dettes, encore moins pour les rembourser. Alors que les entreprises en dehors des États-Unis se démènent pour lever des dollars afin de payer leurs créanciers et fournisseurs, le problème ne fait qu’empirer.
La fuite vers la sécurité
Mis à part toute la dette en dollars américains en souffrance, la plus grande différence entre un ralentissement de l’économie mondiale et une économie qui a les jambes coupées, est une peur généralisée qui mène à la panique. La crise des coronavirus a provoqué une fuite de presque tous les actifs que les investisseurs auraient été heureux de détenir si nous n’avions été que dans un climat de ralentissement de la croissance. La valeur détenue sur les marchés mondiaux des actions et des matières premières s’est récemment évaporée au début de la fuite vers la sécurité.
À la fin de février, on estimait que 6 milliards de dollars avaient été sortis des marchés boursiers mondiaux en seulement six jours. Une grande partie de cette fortune a été sortie pour toujours, ou du moins jusqu’au prochain pic du cycle, mais une grande partie de cette valeur est maintenant stockée en espèces, et une grande partie de cette trésorerie est en dollars américains. Lorsque le statu quo touche à sa fin et que tous les paris sont annulés, il ne reste plus qu’aux entreprises et aux particuliers à accumuler autant d’argent qu’ils le peuvent dans le but de se maintenir à flot jusqu’à ce que la menace disparaisse. Tous les projets d’avenir sous forme d’investissements sont différés et le capital est retiré. L’argent reste en marge afin de garantir la survie de certains acteurs du marché tout en permettant à d’autres d’attendre et de récupérer les actifs en vente au plus profond de la crise.
À quoi s’attendre pour le dollar sur le forex?
En plus de rendre les importations meilleur marché pour les États-Unis au prix d’une augmentation du prix de leurs exportations, une pénurie de dollars a pour effet d’aggraver une situation déjà désastreuse. La thésaurisation des dollars aggrave encore leur pénurie et la baisse des prix des autres devises et actifs. Dans une économie mondiale où le billet vert est de l’autre côté de près de 90% de toutes les transactions de change, un dollar fort resserre les conditions financières, c’est pourquoi la Fed s’est empressée d’ouvrir des lignes de swap avec d’autres banques centrales.
La situation est particulièrement préoccupante pour les marchés émergents car, alors que leurs devises affaiblissent le coût du service de leurs dettes, les marchandises qu’ils pourraient normalement vendre chutent également face à une demande au point mort. Vendre à tout prix afin de sécuriser des dollars américains ne fait qu’ajouter à la surabondance et fait baisser encore davantage les prix des matières premières. Nous avons récemment assisté à l’effondrement absolu du prix des contrats à terme sur le pétrole pour le mois de mai, passant de 18 $ à 10 $, puis à 0 $, et finissant par chuter à environ – 40 $ pour la première fois de l’histoire. C’est le genre de bouleversements que vous pouvez vous attendre à voir avec une économie mondiale fermée qui nécessite toujours un approvisionnement constant en dollars pour survivre.
Alors, à quoi s’attendre? Il est maintenant largement admis que nous sommes en ligne de constater les plus fortes baisses trimestrielles de la croissance mondiale depuis 2008. La grande question reste de savoir à quelle vitesse les parties de l’économie mondiale peuvent recommencer à tourner et cela dépend en grande partie si les pays qui commencent maintenant assouplir leurs blocages peut éviter des flambées secondaires. En ce qui concerne le dollar américain, même l’impression monétaire effrénée de la Fed ne semble pas en mesure de suivre la demande. Son bilan dépasse désormais les 6000 milliards de dollars, ce qui a quelque peu freiné la hausse du dollar américain sur le forex, mais Goldman Sachs semble croire que le «rallye historique du dollar n’est pas tout à fait terminé», déclarant qu’il s’attend à un nouveau rallye de 3 à 5% pour l’indice du dollar, en supposant une nouvelle baisse des actions. De nouvelles baisses semblent probables à ce stade. Comme nous l’avons vu récemment sur le marché du pétrole, les effets domino de cette crise du coronavirus commencent seulement à devenir clairs, ce qui rend les arguments en faveur de la détention de dollars américains d’autant plus convaincants en ce moment. Il y aura des opportunités à venir, mais pour l’instant nous attendons toujours que la poussière retombe.
Cet article est écrit par Giles Coghlan, analyste en chef des devises chez HYCM
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